A股2018年中報分析（二）

      
盤面綜述
       上周A股繼續(xù)弱勢震蕩，周中短暫反彈后即拐頭向下繼續(xù)探低。除了外部因素諸如美對華2000億美元商品加征關(guān)稅傳聞、多個新興經(jīng)濟體金融市場波動等，以及國內(nèi)的社保、稅收政策變化等的影響以外，市場對A股業(yè)績增速繼續(xù)下行的擔(dān)憂也在加大。從2018年中報數(shù)據(jù)看，A股剔除金融和兩油后業(yè)績增長數(shù)據(jù)確實呈現(xiàn)下滑趨勢，而且此前較被認可的部分消費行業(yè)的業(yè)績增速也有不少低于預(yù)期，市場的悲觀情緒正進一步蔓延。本期我們從ROE變化以及現(xiàn)金流變化兩個角度入手，對A股2018年的中報情況做進一步的分析，以期尋找基本面邊際向好的板塊和行業(yè)。總的來說，我們發(fā)現(xiàn)二季度銷售凈利率的繼續(xù)回升是A股總體ROE上行的主要動力，其中受益于供給側(cè)改革的中上游周期行業(yè)在這個過程中所起的作用最大；而從現(xiàn)金流邊際改善的角度看，軍工和輕工等行業(yè)盈利質(zhì)量提升的趨勢明顯，另外建材、鋼鐵和食品飲料等行業(yè)的負債風(fēng)險改善最為顯著。
一、A股2018年中報分析（二）
1、ROE的變化因素拆解
       全部A股剔除金融石油石化的2018年中報動態(tài)ROE為9.69%，創(chuàng)2013年以來的新高。從杜邦拆解來看，A股剔除金融和石油石化的全體個股2018年上半年的凈利潤率再次提升，6.97%的水平甚至創(chuàng)2010年以來的新高。

 數(shù)據(jù)來源：wind資訊、財通證券研究所
       資產(chǎn)負債率雖然也由一季度的61.53%提升至62.35%，但是根據(jù)歷史規(guī)律，杠桿率在二季度通常會有階段性的回升。而如果單純比較最近幾年二季度單季的數(shù)據(jù)，2018年二季度末的資產(chǎn)負債率與上年度基本持平。另外資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在今年二季度僅微幅提升至14.85%。因此總體上看，A股2018年中報ROE的回升，是由銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率兩個因素共同驅(qū)動的，其中銷售凈利率的因素影響大得多。

  數(shù)據(jù)來源：wind資訊、財通證券研究所
       分行業(yè)來看，ROE同比于2017年中報提升幅度居前的行業(yè)，普遍凈利潤率提升幅度也較高。例如鋼鐵、建材、化工、食品飲料和地產(chǎn)等，扣非后的ROE同比提升近一個百分點的行業(yè)，其凈利潤率提升幅度也都在一個百分點以上，表明凈利潤率的提升對這些行業(yè)ROE的提升發(fā)揮了最大的作用。

數(shù)據(jù)來源：wind資訊、財通證券研究所
       資產(chǎn)負債率較去年同期上升較多的行業(yè)包括農(nóng)業(yè)、電子、醫(yī)藥、傳媒、化工、紡服和房地產(chǎn)等，可以看到多數(shù)仍為下游消費板塊，而且除地產(chǎn)外多數(shù)是原本杠桿率較小的行業(yè)。運營效率方面，今年中報總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較去年同期上升較多的包括休閑服務(wù)、建材、電子、采掘和機械設(shè)備等。

  數(shù)據(jù)來源：wind資訊、財通證券研究所
2、現(xiàn)金流變化分析
       在A股下半年盈利大概率很難明顯起色的背景下，我們認為對于現(xiàn)金流量表的分析尤為重要。因此我們統(tǒng)計了A股剔除金融股以及兩桶油后近幾年二季度的經(jīng)營性現(xiàn)金流以及歸屬母公司股東凈利潤?？偟膩砜矗F(xiàn)金流增速仍高于凈利潤增速，整體盈利質(zhì)量還處于改善周期中。從另一個角度來看，我們統(tǒng)計了全體上市公司中最近幾年二季度單季的經(jīng)營性現(xiàn)金流為正的公司占比，2018二季度經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流量為正的公司占比為64.71%，較2017年Q2小幅上升了0.6個百分點。

數(shù)據(jù)來源：wind資訊、財通證券研究所
       從各個行業(yè)的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金占凈利潤的比例來看，較去年同期同比向上變動較大的行業(yè)包括農(nóng)林牧漁、通信、綜合、軍工和輕工制造，當(dāng)然其中通信、農(nóng)林牧漁是因為凈利潤較去年同期大幅下降所致。商貿(mào)零售、汽車、采掘、公用事業(yè)、休閑服務(wù)和化工等行業(yè)，經(jīng)營活動凈現(xiàn)金占凈利潤的比例下滑最明顯。

數(shù)據(jù)來源：wind資訊、財通證券研究所
       經(jīng)營凈現(xiàn)金流占流動負債的比例可以反映企業(yè)的短期風(fēng)險，以最近四個季度的動態(tài)（TTM）經(jīng)營凈現(xiàn)金流占季末流動負債比例作為指標(biāo)，分析環(huán)比的變動情況。2018年二季度環(huán)比增長的排名前五行業(yè)為建筑材料（3.76pct）、鋼鐵（3.51 pct）、輕工制造（3.07pct）、綜合（2.83pct）、食品飲料（2.14pct），環(huán)比減少最多的行業(yè)分別為電子（-4.08pct）、商業(yè)貿(mào)易（-3.19 pct）、農(nóng)林牧漁（-2.48 pct）、公用事業(yè)（-2.10 pct）和交通運輸（-1.75 pct）。而連續(xù)兩個季度環(huán)比均改善的只有食品飲料和有色金屬兩個行業(yè)。

數(shù)據(jù)來源：wind資訊、財通證券研究所
二、本周市場觀點       
        總的來說，A股2018年中報從盈利提升的角度看還是不錯的，不過應(yīng)該注意到這其中起主要作用的還是供給側(cè)相關(guān)行業(yè)的產(chǎn)品價格回升帶來的銷售凈利率的提升，而除此之外盈利質(zhì)量真正呈現(xiàn)趨勢性改善的行業(yè)很少，中下游行業(yè)的景氣度也都有回落的跡象。周末關(guān)于特朗普對剩余的2600多億美元中國商品可能也會加征關(guān)稅的消息被《華盛頓郵報》等多家外媒報道，中美貿(mào)易戰(zhàn)的范圍和力度有進一步加碼的可能。預(yù)計本周大盤將繼續(xù)以弱勢震蕩為主，但我們認為隨著貿(mào)易戰(zhàn)影響的逐步鈍化，最大利空出盡后的短期反彈也在日益臨近。目前階段，除了做好倉位控制避免被大盤可能的繼續(xù)回調(diào)所誤傷以外，已經(jīng)可以通過三季度業(yè)績預(yù)期增速等標(biāo)準(zhǔn)挖掘高景氣細分領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性機會了，方向上我們建議重點關(guān)注以軍工、通信和計算機為代表的科技板塊，以及資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)改善的部分周期龍頭。


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對外發(fā)布時間：2018年9月9日
報告發(fā)布機構(gòu)：財通證券研究所
分析師：金敏   SAC編號：S0160516020001





    

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